若有所思：今年以来，美国在内的国际证券市场跌宕起伏，3月18日当天，标普500指数盘中跌超7%，触发熔断机制，暂停交易15分钟，这是美股史上第五次熔断，10天内第四次熔断;3月23日，纳斯达克更是跌至6631.42点，相比此前2月19日创下得盘中新高9838.37已跌去三分之一。但短短50几个交易日后，6月8日，纳斯达克指数首次站上9900点，创下历史纪录以来的新高，此后屡创新高;8月19日，标普500收盘报3389.78点，亦创历史新高。分析师认为，已经能够确认新一轮牛市出现。美股背后究竟有着怎样的魔力?为何有大量中国企业争先恐后赴美上市?回顾美国证券市场的沿革，对A股又有哪些启示呢?

　　美国证券市场的三个时期

　　美国证券市场萌芽于18世纪末，1811年美国纽约证券交易所的建立标志着严格意义的美国证券市场真正形成，1861至1865年的南北战争时期，美国联邦政府为军费融资，证券市场得到空前发展，股票发行也迅速增加。

　　这一时期的美国股票市场几乎纯粹是一个投机市场，华尔街的交易具有很强的掠夺性，当时美国政府的腐败也助长了当时股票市场的操纵和掠夺。这一时期，美国两次试图建立中央银行的努力都归于失败，美国的商业信奉“最少干预的政府就是最好的政府”格言，“这种情况(没有政府管制)一直持续到19世纪末，美国的经济与金融是在没有政府管制的条件下自由发展的”。

　　第二个历史时期是从1886年~1929年，此一阶段美国股票市场得到了迅速地发展，但市场操纵和内幕交易的情况非常严重

　　这一时期，从经济方面看，美国逐步发展成为世界政治和经济的中心。从19世纪的后期开始，当时为了给铁路、制造业和矿业融资，企业纷纷发行股票，纽约证券交易所的股票市场成为美国证券市场的重要组成部分。1886年纽约证券交易所股票日交易数量第一次超过100万股。1889年《华尔街日报》成立，标志着美国证券市场开始步入股票交易时代，1896年道琼斯指数成立，此后1900年，工业股票成为美国股票的主体，这标志着美国股票市场发展进入一个新的阶段，同年美国超过英国成为世界第一经济强国，直至20世纪20年代，美国经济和美国股市进入了空前繁荣的时代。

　　由于缺乏政府的有效监管，当时美国股市投机和股票操纵的情况仍然比较严重，这一时期美国股市仍是一个投机占主流的市场，投资思想初步得到发展。

　　第三个历史时期是从1929年大萧条以后至1954年，美国的股市开始进入重要的规范发展期。1929年的大萧条极大地打击了人们对股票的信心。1934年本杰明·格雷厄姆的《证券分析》首次出版，他提出了新古典价值投资理论。1936年，凯恩斯发表《通论》，论述了股票价格决定的“选美理论”。1038年，约翰·威廉姆斯出版《投资价值理论》一书，提出了著名的股票价值的折现原理。这一历史时期，美国股市真正进入投资时代，价值投资思想是这一时期主流的投资思想。

　　第四个历史时期从1954年至今，机构投资者迅速发展、美国股票市场进入现代投资时代。以1958年长期政府债券的收益率在美国股票历史上第一次超过了普通股的股利收入为标志，成长投资一度成为主流的投资思想。这一时期，价值投资思想与成长投资思想逐步融合，现代价值投资思想破茧而出，1990年代被动投资开始大行其道。2016年美国大选后，美股更是一骑绝尘，道琼斯、纳斯达克、标普500屡创新高，不少华尔街分析师将此轮涨势称为“特朗普牛市”。

　　所思一：220年的华尔街历史显示，资本浪潮总是波涛汹涌、激荡不息，其间险滩环生、漩涡迭起。但股票市场是经济的晴雨表，对于国家经济政策与宏观经济的预期，都会影响到投资者信心，进而会影响到股票的估值。通过这一点就可以理解为何美国在今年复杂动荡的国内环境中，在接连熔断后依然能迅速摆脱低谷不断走向新高——投资者如果不是出于对经济前景的乐观，也不会把真金白银投入股市。而股市代表的这种预期对即将到来的美国大选也有着拨开迷雾的参考价值。

　　借鉴美股，提高上市企业质量

　　美国股市发展过程中经历过几次大的经济危机，经历过两次世界大战，其间股指曾出现过大幅下挫——1933年道琼斯指数比1929年时下跌了近90%，25年后指数才又回到1929年的水平——但其长期趋势却是向上的，1896年道琼斯指数40.94点，而今年2月已创29568.57点的历史新高。

　　中国经济正处于快速发展时期，经济规模已超越日本，成为全球第二大经济体，中国经济的发展历程将会在中国股市中得到体现，中国股市也会经历通货膨胀和经济危机，过程中也会出现波折，但长期趋势一定是向上的，从长期看是有投资价值而且是安全的。

　　高估值是中国股市的致命弱点，它造成了中国股市风险大，时间效率低——高估值需要股市长期来消化。2001年到2011年中国经济处于高速增长期，年均增速10%，而这10年间上证指数仅上涨20%多，远远落后于经济增长，高估值就是导致这一现象的一个重要原因。

　　美国股市早期投机盛行，随着美国股市的不断成熟和发展，监管机构对投机行为采取了有效对策：一是制定法律法规对违法的投机行为进行打击;二是平衡股市中的各种投机力量。既有做多机制，又有做空机制;既有股票现货交易，又有期货交易。投机力量是市场上不可缺少的组成部分，我们要利用价格发现、增加流动性等投机行为的有利作用，减少投机行为的破坏作用。

　　所思二：在股市中，投资者赚取的是上市企业创造的财富，股市对股民的回报多少主要由上市企业优劣来决定。正是美国一批伟大的上市企业造就了美国的证券市场，这些企业具有共同的优秀企业的特质：完善的公司治理结构、核心竞争能力、创新能力、经得起时间考验的持续成长性等。中国股市能否给投资者带来好的回报，依然要取决于上市企业的质量。

　　中概股何去何从?

　　如何打造优质的上市企业?赴美上市不失为一条便捷高效之路，美股对上市公司的规范发展具有严格要求，中资公司在这样的市场环境下上市，因而更有利于公司的规范发展。赴美上市，一直是许多中国企业融资的途径之一。中国企业远渡海外获取境外投资，始于上世纪90年代，至今已有30年余年的历史。

　　1992年华晨汽车在纽交所IPO，获得超额认购85倍，融资8000万美元，震惊中外。作为首个在美上市的中国面孔，华晨汽车当年很受华尔街追捧。第二年青岛啤酒也在港交所挂牌。那时的投资者可能不会想到，青岛啤酒会在此后的20年中成为港股的最大惊喜之一。它的股价一度较发行价上涨近22倍，超越IBM、英特尔等科技大佬在美股同期的涨幅，至今仍是港股啤酒龙头。

　　1999年，中国第一家互联网公司中华网在纳斯达克上市，三天时间股价由20美元飙升到137美元，使互联网行业一度沸腾。网易、搜狐、新浪三大门户很快也在千禧年赴美IPO，可惜不久赶上股市互联网泡沫破裂，股价一度跌破发行价险些退市。

　　随着泡沫消退，互联网继续野蛮生长。搜索引擎崛起，中国人开始网购，网上银行、网上教育、网上求职、网上聊天、网络游戏也火了起来。2003~2007年在美上市的携程、艺龙、51job、新东方、盛大、九城、完美世界，无一不是这些领域的流量王者。2004年，腾讯成为第一家在港上市的大陆互联网企业，而百度、阿里也于随后两年分别登陆美股和港股，在互联网世界站住脚跟。

　　此后的2007-2010年可以说是中概股的辉煌时刻，BAT市值先后超过100亿美元跻身全球最大互联网企业之列，新股上市也很火热。

　　从2010年到2019年，共有180家企业赴美上市。但中概股在资本市场并非一帆风顺。2010年6月开始，浑水、香橼等做空机构频繁发布对中概股的质疑报告并大举做空。同时，财务造假丑闻引发美国证监会展开对上百家中概股的调查。

　　一系列事件的持续发酵使中概股遭遇近三年的信任危机。2010~2012年，尽管有优酷、土豆、世纪佳缘、搜房、当当、人人网、奇虎360等公司登陆美股，但主动私有化、被并购和被迫退市的中概股多达36家。

　　所思三：中概股三十年的发展见证了中国经济的腾飞，也见证了中国企业在全球扩大影响力的过程。另一方面，尽管赴美上市的企业越来越多，但是中概股的整体表现却并不尽如人意。据统计截止2020年1月31日，在有首发价格的208家中概股中，约有56%的企业跌破首发价，仅有57家保持上涨。另据数据显示，2010年至今遭遇海外沽空的中概股数量至少在40家以上。但在瑞幸咖啡财务造假事件之后，美国火速出台《外国公司问责法案》。今后，重压之下地中概股无论是否回归中国股市还是继续留在美国，都要经受住严格的制度监管，这既是对一家上市公司的基本要求，更是一个正常的证券市场的必然选择。C